铜：铜价震荡运行 社会库存持续去化

【现货】截至7月7日，SMM电解铜平均价103205元/吨，SMM广东电解铜平均价103145元/吨，分别较上一工作日-45.00元/吨、-210.00元/吨；SMM电解铜升贴水均价110元/吨，SMM广东电解铜升贴水均价45元/吨，分别较上一工作日+30.00元/吨、+15.00元/吨。据SMM，连续的去库推动沪铜现货升贴水重心上移，供应端偏紧格局未改，对现货升水形成有力支撑。

【宏观】（1）关于美铜关税政策：商务部已提交评估报告，当前有待特朗普作出是否加征关税的决定；关税落地之前美国提前囤铜行为或将持续，核心驱动关注CL价差、LME库存和COMEX库存指标。

（2）关于货币政策：凯文-沃什上台后，美联储货币政策框架已经发生切换，结合油价回落以及5月通胀未有扩散迹象，我们认为下半年再度降息仍有可能性；若利率未再进一步上行，美元指数中期进一步大幅上行的空间或有限。

（3）美国6月非农就业人数增加5.7万人，远低于市场预期，预估为增加11.3万人，前值为增加17.2万人；美国6月失业率为4.2%，为2025年6月以来最低水平，低于市场预期的4.3%，前值为4.3%。数据公布后，市场削减了对美联储加息的押注。

【供应】铜矿方面，铜精矿现货TC维持低位，截至7月3日，铜精矿现货TC报-127.40美元/干吨，周环比-2.30美元/干吨。我们梳理了主要矿企2026年第一季度铜矿产量，环比、同比分别下降7.32%、2.55%。

加工费历史低位背景下，智利矿企AMSA与国内部分核心铜冶炼厂于7月1日敲定年中铜精矿长协加工费定价方案，首次放弃传统固定加工费模式，改用保底指数联动定价机制。精铜方面，据SMM，6月电解铜产量录得114.5万吨，环比下滑2.09%，主要系北方冶炼厂检修；1-6月累计产量为702.1万吨，累计同比上升6.49%；SMM预计7月电解铜产量为116.6万吨，环比上升1.84%；5月电解铜采购铜精矿现货冶炼收益（含硫酸）仍有1084元/吨，但是，若扣除硫酸收益，现货及长单冶炼则均陷入亏损状态，副产品收益成为决定冶炼现金流利润及开工率的关键。

【需求】加工方面，截至7月2日，电解铜制杆周度开工率65.61%，周环比+0.39个百分点；7月2日再生铜制杆周度开工率20.23%，周环比-0.32个百分点。铜价高位震荡持续压制下游采购情绪，企业以刚需补货为主。电线电缆开工率自5月上旬铜价调整以来稳步回升，电力电网板块托底终端需求。而地产、家电、光伏和汽车等终端市场未有超预期表现，7月空调排产增速大幅回落。

【库存】LME铜库存去化，国内社会库存去化，COMEX铜库存累库：截至7月6日，LME铜库存31.26万吨，日环比-0.24万吨；截至7月2日，COMEX铜库存66.89万吨，日环比+0.02万吨；截至7月3日，上期所库存12.27万吨，周环比-1.31万吨；截至7月6日，SMM全国主流地区铜库存19.22万吨，周环比-1.52万吨；截至7月6日，保税区库存3.97万吨，周环比-0.13万吨。

【逻辑】铜价近期以震荡调整节奏运行为主，缺乏单边运行趋势，主要源于美国货币政策与关税政策尚不明朗：货币政策方面，6月开始加息预期抬头，美元美债同步上行压制金属表现，但考虑到沃什推行的改革政策及已大幅回落的油价，我们认为下半年加息或仅停留在预期层面，6月非农数据发布后，加息预期已小幅缓和；关税政策方面，美国商务部已提交评估报告，市场等待政策结果对后续交易方向的指引，需要指出的是政策结果对铜价的影响为“双刃剑”，需求前置带来的短期价格上行效应也会在靴子落地后回吐，中长期来看铜价仍将回归基本面。

供应端，现货TC继续创历史新低，6月精炼铜产量环比小幅下降；需求端韧性较强，铜价调整阶段加工行业开工率回暖，全球库存持续去化，国内现货升贴水企稳。总的来说，铜价多空交织，市场对后续货币政策及关税政策预期尚存分歧，价格或以调整节奏为主；但我们仍然看好铜的中长期逻辑，价格何时能启动仍有待相关政策预期明朗后带来的右侧信号。

【操作建议】短线观望，主力参考100000-104000

【短期观点】震荡

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