大环境利好债市 短期建议期债多头止盈

自7月7日国常会提出使用降准工具推动中小企业实际融资利率下降以后，市场开始期待进一步的流动性宽松。10年期国债期货从98.3元大幅上涨至100.42元，10年期国债收益率从最高的3.09%降至2.80%以下。随后，疫情在国内外反弹，加上中美谈判陷入僵局，避险情绪升温也推动了债券市场的上涨。目前，债券市场的多头情绪主导着行情，但空头没有认输。市场对未来的货币和财政政策存在一些分歧。目前，一些机构已经开始博弈降息。此外，7月PMI数据低于预期，预计经济下滑将升温，共同推高债券市场。

7月PMI低于预期，需求大幅下降。制造业PMI收报50.4%，同比-0.7%，而非制造业PMI收报53.3%，同比-0.9pcts。需求大幅下降。与上月相比，生产指数为-0.9pcts，新订单指数为-0.6pcts，新出口订单为-0.4pcts，连续三个月位于荣枯线下方。库存方面，原材料库存小幅下降至47.7%，产成品库存上升至47.6%，反映企业大力减少原材料采购，但需求下降导致产成品库存被动增加，不利于企业的经营和周转。从企业规模来看，大企业的景气度保持不变，中型企业的兴盛回落到荣枯线水平，小企业景气度则在荣枯线下方继续急剧下降。中小企业经营压力大。

这主要是由于原材料成本的增加和需求的减少造成经营回款加大，库存数据也证实了这一点。此外，从业人员指数略有反弹，但仍保持在荣枯线下方，表明就业形势依然艰难。目前，市场对下半年经济下行的预期逐渐升温，这也是近期债券市场持续复苏的原因之一。然而，目前的经济数据并没有停滞和下降。主要的经济问题是结构性问题。稳定增长的压力不大，倒逼货币宽松的概率也不大。

7月30日中央政治局会议关于财政政策的表述强调：“积极的财政政策要提高政策效能，兜牢基层‘三保’的底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底初形成财政政策的效果。”但这并不说明财政政策要转向宽松，而是在强调已发行的专项债不可以闲置浪费，要尽快投向实体项目产生效能。这样做和之前的“双绩效”政策一脉相承，财政重在轻重缓急，如果没有足够的优质项目，那么三季度的供给压力可能会弱于预期，留意可能出现的预期差，警惕利率债发行不及预期的差。

在货币政策方面，中央政治局会议表述为“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，帮助中小企业和困难行业持续复苏”，与以往基本一致。总体上，货币政策的表述是稳中有升，但部分机构认为，会上关于经济问题的表述更为悲观，货币政策可能不会全面降息，但定向降息对有困难的中小企业起到支撑作用。这一可能性并不排除，但较大可能是利率不变，单纯从量上支持实体企业融资，一味地期待降息将导致多头力量过快释放，反而缩短做多时间窗口。

近日经济悲观预期升温，国内外疫情反弹提振避险情绪，加上股市回调引发股债“跷跷板”效应，多重利差叠加使国债期货一路走高，创去年6月以来新高。10年期国债收益率从210009跌至2.80%的低位，在不足一个月的时间，10年期国债收益率下行超25BP。短期来看，如此快速的涨势使得大量止盈，而目前位置上愿意买入的配置盘则明显减少，继续上行动能不足。中长期来看，经济下行概率较大，环境利好债市。策略上，短期建议多头止盈，长期可逢调整买入。