焦煤：保供政策发力叠加铁水见顶 供需双杀格局下反弹承压

焦煤近期连续走弱，反映出市场对供给端政策转向的定价仍在深化，多头抵抗力度有限，空头主动增仓压制盘面重心下移。

从消息面看，本轮下跌的核心触发因素来自供给端政策的实质性转向。10月16日国家发改委、国家能源局在太原联合召开煤矿复产增产保供推进会，明确要求山西省加快停产煤矿复工复产、全力增加煤炭供应。这是继9月中旬多部门联合发布煤矿稳产稳供通知后，政策从"喊话"进入实质推进阶段的关键标志。会议释放的信号清晰——能源保供作为当前政策主线，优先级高于短期价格维稳，这意味着前期因安全检查导致的供给收缩逻辑被根本性弱化。与此同时，IEA加快释放剩余1亿桶油储，全球能源供应缓解预期升温，对煤炭板块的情绪也形成外溢压制。宏观层面，美国9月CPI同比3.7%、核心CPI同比2.6%、PPI同比6.3%均超预期，美联储10月加息概率上升，美元指数虽回落至101.8附近，但大宗商品整体承压格局未改，黑色系在宏观与产业双重压力下首当其冲。

基本面是判断方向的核心依据。供应端，山西炼焦煤矿山10月以来复产进度明显加快，停产数量持续减少。据Mysteel统计，截至10月13日当天处于停产状态的煤矿共计54座，涉及产能5670万吨，较前期高峰已大幅下降；523家样本炼焦煤矿山产能利用率环比大幅回升5.2个百分点，原煤日均产量增加11.6万吨。虽然安监形势依旧严峻、部分复产煤矿达产进度缓慢，但"复产不复量"的格局正在被打破——保供推进会的召开意味着地方政府层面的执行力度将进一步强化，后续供给增量有望持续释放。值得注意的是，山西270座在产炼焦煤矿中，93座具备增产潜力，合计涉及产能1.22亿吨，其中40座预计9-10月完成复产、对应产能5450万吨，中期供给弹性不可小觑。进口端同样不构成支撑：甘其毛都口岸10月12日通关619车，仍低于年度平均水平，蒙煤增量预期虽持续压制反弹高度，但当前口岸流通货源以中硫配煤为主，难以弥补低硫主焦的结构性缺口，这一矛盾对现货底部尚有一定托底作用。

需求端则面临更为确定的走弱趋势。截至10月16日当周，247家钢厂高炉开工率80.51%，环比减少0.86个百分点；日均铁水产量233.66万吨，环比减少0.18万吨，连续呈现见顶回落态势。钢厂盈利率虽小幅回升至8.23%，但仍处于极低水平，全国300家钢厂废钢日耗仅52.20万吨，终端成材需求兑现乏力。焦化端同样不容乐观：独立焦企产能利用率71.03%，环比微降0.08个百分点；吨焦平均盈利已从此前盈亏平衡线附近的1元/吨大幅下滑至-52元/吨，第三轮提降预期再起。焦企亏损加剧意味着对原料采购将进一步压缩，以随用随采为主，主动补库意愿几乎消失。产业链负反馈链条清晰——钢厂亏损→控制采购→焦企亏损→压价焦煤，每一环节都在压缩上游利润空间。

库存结构方面，截至10月16日当周，230家独立焦企炼焦煤总库存778.76万吨，环比减少6.26万吨，可用天数仅约11天左右，处于偏低水平；247家钢厂炼焦煤库存761.13万吨，环比减少1.79万吨，库存相对平稳但无主动补库迹象；16个港口进口焦煤库存703.54万吨，环比减少3.53万吨，整体平稳。从库存总量看，下游确实存在一定的低位补库需求，但这更多是刚需驱动的被动采购而非主动建库，在利润持续承压的背景下，补库力度和持续性均有限。产地煤矿端原煤库存约421.3万吨，环比有所累积，反映煤矿出货速度放缓，复产带来的供应增量正在向库存端转化。

资金层面，焦煤持仓结构以空头主动增仓为主，产业套保盘在反弹途中积极布空，盘面反弹高度持续受到压制。焦煤主力合约深度贴水现货——介休主焦煤现货报价2080元/吨，期货主力1493元较现货贴水逾580元/吨，基差处于历史极高水平。高基差虽然在一定程度上限制了盘面的下行空间，但在供给增量预期明确、需求走弱趋势未改的双重压制下，贴水修复更可能通过现货跟跌而非期货上涨来完成。

综合判断，焦煤当前处于"政策保供释放供给增量+下游负反馈抑制采购需求"的双向压制格局。短期来看，低硫主焦结构性缺口和矿端低库存对现货尚有底部支撑，高基差也限制了盘面的急跌空间，但中期供给宽松预期叠加终端需求走弱，决定了任何反弹都将面临供给增量与套保盘的双重抛压，震荡偏弱的结构尚未改变。