商品早盘窄幅波动 黑色系略显分化焦炭跌逾1%

商品早盘涨跌互现，整体波动不大，黑色系略显分化，焦炭跌逾1%领跌商品期货，螺纹钢、铁矿石小幅飘红，热卷涨逾1%；化工品、有色金属窄幅震荡，PP涨近1%；贵金属低迷；农产品普遍飘绿，郑棉跌逾1%。

截止午盘收盘，纤板涨4.86%，热卷涨1.51%，硅铁涨0.93%，螺纹钢涨0.91%；跌幅方面，焦炭跌1.58%，棉花跌1.00%，白糖跌0.86%，菜油跌0.75%。

多因素促大宗商品阶段性调整

与股票市场相比，商品运行的趋势性无疑更为明显。如2016年10月“1.0行情”后，商品市场从今年2月一直调整至5月底，6月初开始的“2.0行情”持续了三个月。

如今，市场再次进入“十字路口”。9月初至今，商品市场全线回调，其中螺纹主力从高点4194元/吨，一路跌至3600元附近，作为国际定价的铜也出现明显回落。

是什么促使曾经强势的商品，近期出现集体回调？

“之前商品整体上行，是受到国内需求相对平衡，而供给侧减弱影响。”刘宾指出，但是如今预期已经发生改变，使得市场对下游需求担忧加重。此外，美联储启动“缩表”也对美元上行构成利好，这对大宗商品继续上行带来压力，尤其是部分海外定价的商品受此影响更为明显。

实际上，就在前期国内商品上涨阶段，已有部分资金开始从市场中逐步撤离，这体现在整体持仓数量的变化上。Wind数据显示，7月13日所有商品总持仓金额为1.61万亿元，至9月26日收盘，这一数字已经下降至1.47万亿元。由于40余个品种保证金标准各不相同，即使整体按照10%的保证金标准估算，上述期间市场持仓资金减少了138亿元。

“市场处于调整状态，即使资金继续撤出也很正常，但截至目前还没看到大规模撤离的情况，市场的热度也没有出现大幅下降。”刘宾评价称。

预期偏差改变棉花市场格局

2017年5月之前，全球棉市的主要交易逻辑是“2016/2017年度棉花减产去库存”，棉价振荡偏多；5月之后，主要交易逻辑为“2017/2018年度棉花增产累库存”，棉价振荡偏空。自USDA发布新年度供需预估以来，全球棉花主产国增产压力逐月增大，“去库存”预期逐步扭转为“累库存”预期。在预期偏差引导下，“去库存”预期形成的估值泡沫破裂，棉价通过振荡下行方式完成了对“累库存”预期下的价值重估。据笔者计算，美棉对CRB估值从5月的46.84跌至9月的37.98，郑棉对国内大宗商品的估值从5月的12.93跌至9月的11.04。由于棉花季产年销的特性，目前增产大局基本确定，预计2018年3月底前棉价将保持低位运行。

国际市场，USDA预估2017/2018年度全球棉花产量大增305万吨达到2629万吨。然而，全球棉花消费预估仅小幅增加88.5万吨达到2563.7万吨，供过于求使得全球棉花期末库存增加64.5万吨达到2014.7万吨。从2015/2016年度开始的“去库存”周期结束，“累库存”周期出现并得到加强。纵观历史，棉价与库存有明显的负相关关系，基本奠定了2017/2018年度全球棉价振荡偏空的主基调。

国内市场，情况略好于国际市场，去库存趋势仍在，但后市供应压力不可小觑。据笔者调研，疆棉产量预计465万吨，地产棉产量预计80万吨，国内棉花总产量预计545万吨，高于USDA预估值。抛储即将结束，截至9月25日累计成交310.28万吨储备棉，预计2017年储备棉成交总量将达到322万吨，远超2016/2017年度国内211.6万吨的缺口。多出来的储备棉将结转到新年度，且2018年仍会进行储备棉轮出，因此国内棉花供应宽松。笔者预计2018年3月底之前，郑棉大势振荡偏空但强于美棉，“内强外弱”的结构化行情会维持。