铜：价格震荡运行 现货成交偏淡

【现货】截至6月22日，SMM电解铜平均价104570元/吨，SMM广东电解铜平均价104675元/吨，分别较上一工作日-315.00元/吨、-490.00元/吨；SMM电解铜升贴水均价15元/吨，SMM广东电解铜升贴水均价85元/吨，分别较上一工作日-5.00元/吨、-85.00元/吨。据SMM，当前铜价下行过程中，持货商出货意愿增强，而下游追高意愿不足，整体成交偏淡。

【宏观】①6月18日，美国联邦公开市场委员会一致投票决定维持基准利率在3.5%-3.75%的目标区间不变，符合市场预期；对于后续货币政策预期，9名官员预计今年至少加息25个基点，其中6人预计至少加息两次，另外9名官员则预计利率保持不变或出现降息；决议公布后，美元指数大幅上行。

②美国5月CPI同比上涨4.2%，创2023年5月以来新高；核心CPI（剔除食品和能源）：同比上涨2.9%，创2025年9月以来新高；环比上涨0.2%，低于市场预期的0.3%。数据受能源价格上涨推动，尤其是油价上涨，导致总体通胀压力上升。核心通胀表现相对温和，显示通胀压力尚未广泛扩散至其他领域。

【供应】铜矿方面，铜精矿现货TC维持低位，截至6月18日，铜精矿现货TC报-120.70美元/干吨，周环比-1.17美元/干吨。我们梳理了主要矿企2026年第一季度铜矿产量，环比、同比分别下降7.32%、2.55%。6月智利头部铜企安托法加斯塔（Antofagasta）向中国核心铜冶炼集团抛出方案——2026年下半年至2027年上半年铜精矿长单放弃沿用四十余年的年度固定TC/RC基准谈判模式，全面切换为现货指数联动定价，此举反应当前矿端与冶炼端矛盾日益加剧，符合我们在年报中对于冶炼环境的基本判断，2026年冶炼厂生存环境进一步恶化。精铜方面，5月电解铜产量录得116.94万吨，环比下滑0.81%，同比上升2.73%；1-5月累计产量为587.61万吨，累计同比上升7.66%。据SMM，5月电解铜采购铜精矿现货冶炼收益（含硫酸）仍有1084元/吨，整体产量下修幅度有限。SMM预计6月电解铜产量为116.84万吨，环比下降0.09%。

【需求】加工方面，截至6月18日，电解铜制杆周度开工率67.35%，周环比-0.12个百分点；6月18日再生铜制杆周度开工率20.55%，周环比+7.50个百分点。据SMM，下游对当前铜价接受度有限，采购维持刚需为主，追高意愿不足，整体消费表现偏弱。

【库存】LME铜库存去库，国内社会库存累库，COMEX铜库存累库：截至6月19日，LME铜库存34.92万吨，日环比-0.29万吨；截至6月17日，COMEX铜库存65.22万吨，日环比+0.18万吨；截至6月18日，上期所库存14.39万吨，周环比-4.44万吨；截至6月22日，SMM全国主流地区铜库存20.81万吨，周环比+0.04万吨；截至6月22日，保税区库存4.10万吨，周环比-1.51万吨。

【逻辑】近期铜价震荡运行，我们观察到，价格调整后需求端有所回暖：①下游订单增多，现货市场成交活跃度提升，现货由贴水转为升水结构；②国内社会库存连续去化；③沪铜月差由contango结构转为back结构，LME3-15升贴水转正。但当宏观预期提振价格后，铜价涨速过快又对下游需求形成一定抑制——沪铜月差结构由back转为震荡结构，加工行业开工率偏弱。

供应端，矿端与冶炼端矛盾随着TC屡创新低日益加剧，近期海外矿企拟放弃长单TC模式，冶炼厂生存空间继续恶化，我们认为供应端矛盾将持续夯实铜价底部重心。

宏观层面，6月美联储维持利率不变，市场仍存加息担忧预期，压制金属表现。此外，美国商务部须在6月30日前向特朗普提交铜市场评估报告，以决定后续美国铜关税情况，政策结果将影响下半年铜价走势，建议投资者重点关注。总的来说，短期铜价多空交织，但我们仍然看好铜的中长期逻辑，价格何时能启动仍有待相关政策预期明朗后带来的右侧信号。

【操作建议】回调低多思路，主力参考102000-107000

【短期观点】震荡

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