锌：市场风险偏好回暖 海外库存持续去化

【现货】6月15日，SMM 0#锌锭平均价24750元/吨，环比+395元/吨；SMM 0#锌锭广东平均价24750元/吨，环比+400元/吨。据SMM，盘面锌价低位回升，下游企业前期逢低采购较多，观望情绪再起，询价接货减少，整体现货成交转差。

【供应】锌矿方面，截至6月12日，SMM国产锌精矿周度加工费-50元/金属吨，周环比-100.00元/金属吨；SMM进口锌精矿周度加工费-71.2美元/干吨，周环比-0.45美元/干吨。根据海外主要锌矿山企业公布未来产量指引，全球锌精矿供应偏紧格局进一步强化，预计后续TC仍将承压；随着TC持续走弱，当前冶炼利润（含副产品及硫酸）已经逐步接近盈亏平衡点，若后续TC持续承压或副产品价格下降，使得冶炼现金流利润进一步下降，冶炼厂仍可能出现阶段性减产/停产风险；海外冶炼厂面临的能源成本压力较高，其生存空间较国内更为严峻，使得锌价维持外强内弱格局。

【需求】升贴水方面，截至6月15日，上海锌锭现货升贴水-45元/吨，环比-5元/吨，广东现货升贴水-45元/吨，环比0元/吨。初级消费方面，截至6月11日，SMM镀锌周度开工率57.48%，周环比-0.25个百分点；SMM压铸合金周度开工率51.79%，周环比+0.12个百分点；SMM氧化锌周度开工率55.71%，周环比-1.40个百分点。锌价回调后，下游小幅补库，但由于当前为季节性淡季，现货整体成交仍一般，现货升贴水虽有上行但仍维持贴水结构；加工行业库存方面，原料库存累库，成品库存仅压铸合金维持去化，氧化锌和镀锌维持累库；我们前期表示锌需求仍存一定韧性，近期得以印证：①价格回调后加工行业原料库存累库；②现货升贴水走强；③LME库存去化较快。后续锌价格若有调整，或将继续带来下游补库机会。

【库存】国内社会库存累库，LME库存去库：截至6月15日，SMM七地锌锭周度库存26.58万吨，周环比+0.01万吨；截至6月15日，LME锌库存10.72万吨，环比-0.06万吨。

【逻辑】美国伊朗释放缓和信号，海外库存持续去化，昨日锌价低位反弹。近期锌价回调，凸显需求端韧性：一是下游补库，加工行业原料库存累库；二是海外LME库存去化，0-3升贴水上行。

供应端，国产锌矿TC已下降至负数，我们预期年内矿端偏紧格局或仍将维持，支撑锌价底部重心。当前锌产业链的两个矛盾——矿冶失衡与内外失衡，仍未看到有效平衡拐点：冶炼端利润虽然随着TC下降持续承压，但凭借副产品收益尚未出现规模性/阶段性减产，导致锌矿紧缺未能有效传导至锌锭紧缺；锌价维持外强内弱格局，海外冶炼厂生存空间较国内更为严峻，而且锌无法通过来料加工实现免税流转，导致地域性失衡格局难以快速扭转。

因此，综合考虑锌价估值及产业矛盾，我们仍然认为锌下方支撑显著，看好锌的中长期价值。短期来看，价格回调后供需基本面有所好转，但加息预期压制金属表现，后续价格驱动因素关注：①海外库存变化及供应事件扰动，我们认为海外价格走强或带动出口空间打开；②6月一系列数据及会议将铺垫后续美联储货币政策预期方向。

【操作建议】回调低多思路，主力关注24000-24500支撑

【短期观点】震荡偏强

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