宏观与产业博弈 沪铝期货短期高位震荡及回调

一、行情回顾

1月以来，沪铝在经历了一波调整后再次从低点反弹，从最低14600元/吨开始上升，3月4日沪铝期货主力合约盘中最高达到17870元/吨，创9年来新高。其中，最近刺激铝价暴涨的直接原因在于，内蒙古自治区未完成2020年能源双控考核，国务院对其予以批评，紧接着市场传闻锦联、霍煤等电解铝厂计划以检修性质限产，影响电解铝产能约10万吨左右。最近内蒙古方面印发意见稿表示将控制高能耗行业产能规模，今年起不再审批钢铁、电解铝等新增产能项目。市场认为供给增长速度不如预期是支撑铝价最关键的逻辑。

二、宏观

春节后，海外疫苗加快推进、经济修复、通胀预期升温，2月25日十年美债收益率拉涨破1.5%，创2020年2月以来新高，推动风险资产估值回调。3月4日十年美债收益再次达到1.54%高点，强势未改。除此之外，3月4日美元指数暴涨收于91.75，一举攻克前期压力位，预计短时间内将进到缓慢上升通道。因为全球大类资产有偏离合理估值、产生资产泡沫的趋向，所以长期看来资产价格具有一定的缩紧标准。

从国内宏观指标看来，2020年11月社融增长速度见顶，2021年1月社融、M2增长速度持续回落，流动性出现拐点迹象。伴随着货币政策边际转向，资产价格体现了比较显著的流动性由松缩紧的特点，推动风险资产的估值出现回调，这也就是近期股市、大宗商品等市场出现阶段性回调的关键原因。现阶段看来，上述宏观指标来看利空于大类资产价格，有色金属作为宏观属性最强的商品则首当其冲。

三、供应

铝土矿方面，2020年12月我国共进口铝土矿749.71万吨，同比减少15.57%，环比亦下降6.93%。2020年全年共进口1.1158亿吨，同比2019年稳增10.85%。铝土矿的价格、供给整体保持良好。

氧化铝方面，春节过后市场并没有成功迎来下游电解铝厂积极补库，反而是成本库存持续挤压的氧化铝厂主动降价出售。截至3月4日，山西、河南两地价格分别跌到2341、2351元/吨。铝价的上涨未能促使氧化铝价格跟涨，主要是因为市场担忧若后续内蒙限产规模扩张，电解铝供给降低情况下，氧化铝的需求量亦会相应降低。澳大利亚氧化铝FOB价格小降0.5美元/吨至302.5美元/吨，市场成交清淡，交易因买卖价之间的巨大价差而遇阻，买方报价普遍低于300美元/吨，而卖方指导价集中在305-310美元/吨。现阶段氧化铝进口利润小幅亏损，进口套利窗口基本上处于关闭状态，短期内对国内冲击性降低。

电解铝方面，根据统计，2021年1月中国电解铝产量332.3万吨，同比增长8.14%。截至2月，全国电解铝运行产能升至3955万吨/年，建成产能规模4320万吨/年，全国电解铝企业开工率升至91.6%。此次影响铝价短期内出现大幅度波动的内蒙古地区，其电解铝在产产能约占全国电解铝产能比重约15%，现阶段内蒙古创源二期已经投产完毕但将要面临着限产，而内蒙古白音华40万吨新产能建成未投，未来或将很难释放出来。因为内蒙出台的意见稿明确了不再审批新的电解铝产能，因此有约100万吨新增产能规划指标可能向西南等地区转移，从而使此前市场预期的电解铝供给落地节奏延迟。

四、需求

根据调研，节后铝加工龙头企业周度开工率大幅度提升19%至60.1%，下游加工企业整体复工速度相对较快。具体来看，铝合金开工率持稳;铝板带开工率持续提升且春节期间均正常生产，开工影响较小，铝价上涨也刺激铝板带企业订单提升;铝线缆企业开工率较节前上升10%，但以交付前期订单为主;铝型材企业开工显著回暖，工业型材企业开工表现好于建筑型材企业;铝箔企业开工率涨至88.6%，国内汽车箔、电池箔以及空调箔维持需求强盛;再生铝合金开工恢复19.2%至51.9%，大部分企业结束春节假期开启正常生产模式。整体来看，铝下游各终端行业复工复产速度较快，刚需维持较好。

五、库存与成本

库存方面，截止3月4日，统计国内电解铝社会库存117.3万吨，周度累库9.1万吨，累库速度有所增加。无锡、南海及巩义地区继续贡献主要增量，未来需持续关注到货情况及下游复苏力度。

成本方面，根据现货价17590元/吨测算，行业完全成本在13552.34元/吨，电解铝生产盈利约为4037.66元/吨。

六、未来展望

除了上述宏观、产业因素外，碳达峰-碳中和相关政策的出台，对电解铝供应端的扰动影响有一定的提高。当前国内主要是二氧化碳排放主要是来自于发电与供热，约占53.3%，而在发电供热序列中，电解铝用电属于大户(吨铝耗电13500度)，其用电量占工业用电约11%，占全社会用电量约7.5%。“碳达峰-碳中和”政策实际上可以视作以往供给侧改革政策的一种延续，其最终将在长周期上限制电解铝新产能的审批和投放，电解铝合规产能大概率将很难突破天花板，政策对于供应端的扰动打破了以往对于电解铝行业产能过剩的固有预期。

因而，影响目前铝价走势的主要是因素在于，宏观因素驱动与产业供应端扰动两者之间的博弈。短时间内，宏观氛围的变化对商品市场整体造成比较明显的冲击作用，且其影响仍将持续;长期来看，产业供应端的投放不如预期将长期对铝价形成支撑。从盘面上来看，沪铝期货主力合约在下方16800元/吨一线支撑比较明显，而目前上方新高的压力也比较明显。因而预计沪铝期货主力合约短时间内以高位震荡及回调为主，二季度之后铝价重心仍有抬升空间。