多头驱动因素不变 警惕不确定性带来回调风险

基于中长期分析，之前的多头驱动因素并没有改变。美国国内终端库存的下降和国内养猪业的复苏并没有改变饲料豆粕需求的增长。与2020年近600万吨的高水平相比，即使是国内油厂的进口大豆库存也有所下降。当然，不确定因素依然存在。第一，南美干旱会对产量产生多大的影响。其次，从12月份国内家禽饲料产量逐月下降来看，豆粕和玉米价格居高不下，损害了家禽补栏积极性，家禽存栏量下降。

1、世界大豆供需形势

从全球大豆的整体供需情况来看，2020/21年全球大豆的供需格局已经由往年的宽松格局转变为紧缩格局。2021年1月的最新月度报告进一步传达了2020/21年全球供应从宽松转向紧张的信号。报告中进一步降低了产量、单位面积产量和期末库存数据。此外，受南美、巴西和阿根廷干旱天气的威胁，以及国内养猪业的复苏等看涨因素，5月之前，全球大豆供需中长期偏于利多。

由于美国压榨消费和出口的增加，以及2020年5月以来产量由低到高再到低的向下调整，期初库存从5月份的1579万吨减少到2021年1月的1428万吨，导致期末库存持续下降。截至1月，期末库存已降至2013/14年度的7年低点1.4亿pu(380万吨)。

纵观世界大豆供需，与12月份的报告相比，1月份的报告也下调了产量和期末库存，其中产量从12月份的3.6205亿吨降至3.61亿吨，期末库存从8564万吨降至8431万吨。

2、国内豆粕的供需情况

在国内，与去年超过600万吨的高点相比，油厂大豆库存已经开始下降。在截至1月15日的一周内，国内沿海油厂的大豆库存为528.13万吨，大豆压榨量在短暂下跌后回到198万吨的高位，此外豆粕现货库存也随着期货价格的上涨而大幅下降(下游担心疫情阻断运输，疫情前预期库存量明显高于往年)。

结合上述油厂进口大豆库存、近200万吨大豆超高周度大豆压榨量下油厂豆粕库存不涨反跌来看(截至1月15日，油厂现货库存环比下降22.41%，至62.36万吨)，春节前下游库存采购呈现小高潮，部分原因是豆粕上涨行情出现空缺，也是担心新冠疫情影响运输封锁。

3、下游饲料产量的最新变化

豆粕需求方面，需要特别关注的一点是2020年12月国内家禽饲料产量下降。

2020年12月，1135家企业饲料总产量为1102.44万吨，比上个月下降0.10%，同比增长18.71%。其中，猪饲料585.29万吨，比上个月继续增长6.52%，同比增长55.71%;家禽饲料427.26万吨，环比下降2.41%，同比下降9.9%;水产饲料51.65万吨，比上个月下降34.21%，同比小幅增长0.87%;剔除水产饲料的季节性因素，家禽饲料的下降可能预示着家禽库存未来的下降趋势。

4、结论与投资注意点

综上所述，从2021年5月南美大豆集中上市前的中长期来看，豆粕供需保持吃紧，维持了对豆粕的长期看法。然而，仍然存在不确定因素，风险可能来自：

(1)南美天气有所好转，前期干旱对产量的影响可能不严重;

(2)由于玉米、豆粕价格高，养殖利润损失(家禽产品价格调整需要时间)，春季国内家禽存量持续下降;

(3)下游豆粕集中采购后后续采购低谷导致的库存积累;

建议市场展望重点关注南美天气、禽类产品价格波动、豆粕现货库存变化等中短期因素，注意上述因素可能给豆粕期货带来的回调风险。