油脂低库存支撑盘面 价格见顶为时尚早

全球疫情再次加剧，引发市场担忧近期全球植物油消费，尤其是1月份马来西亚出口数据下滑更是佐证了这一观点。价格触及高位后，市场对蛋白质的追捧加速了油脂相关资金的离场。但是油价下跌并不意味着价格走势已经完全逆转。植物油低库存仍将支撑目前的价格区间，使得植物油在一段时间内仍保持高水平的波动格局。如果油脂低库存得不到改善，价格可能会再次上涨。

美豆低库存支撑国际豆油价格

美豆库存本年度的大幅下调，主要源自于中国采购量的大幅上行。根据周度出口数据显示，截至2021年1月7日，美豆本年度净销量累计达到5567.6万吨，占到农业部体年度预估出口总额的91.74%，而去年同期仅有3041万吨。其中美国对中国大豆净销量达到3354.74万吨，占到总销售量的60.25%，而去年同期仅有1138.84万吨。

在美豆库存处于低位时，美豆价格将变得异常强劲，甚至可能继续上涨。这主要基于两点:第一，巴西大豆今年的种植期被推迟。虽然产量可能会再次上升，但上市时间将比往年推迟1-2周，这将增加美豆的销售时间。在美豆周度出口数据良好的情况下，未来可能还会进一步降低年度库存数据;第二，拉尼娜仍在继续，阿根廷的天气仍不确定。如果2、3月份出现长时间干旱，阿根廷大豆减产将带动美豆价格新一轮上涨。在巴西新豆大量供应市场之前，预计美豆价格不会大幅下跌，从而支撑全球植物油价格的底部。

马来西亚棕榈油库存处于历史低位

12月马来西亚棕榈油出口大幅上升，主要受马来西亚出口关税调整影响。马来西亚于2021年1月开始将毛棕榈油的出口关税从0%上调至8%，此前马来西亚已经维持了7个月的零关税出口政策。马来西亚提高棕榈油出口关税，受印尼相关政策影响。印尼于12月将毛棕榈油出口关税由3美元/吨上调至33美元/吨，出口费由55美元/吨上调至180美元/吨;之后1月份出口关税由33美元/吨上调至74美元/吨，出口费由180美元/吨上调至225美元/吨。印尼提高出口关税主要是利用相关收入补贴国内生物柴油行业。随着印尼大幅提高出口关税，马来西亚也开始提高出口关税，这使得马来西亚棕榈油出口在1月份关税上调前大幅增加。12月份出口大幅增长后，1月份出口量迅速下降。据统计，1月1日至1月15日，马来西亚棕榈油出口环比下降约42%。

由于印尼未来棕榈油产量将进一步增加，棕榈油价格在不增加消费的情况下会带来更大的压力。随着毛棕榈油出口关税的提高，印尼棕榈油出口量势必大幅下降，因为全球领先的植物油进口国印度主要进口毛棕榈油。据统计，10月底印尼棕榈油库存达到608万吨，是近年来最高值。在国内生柴消费没有明显改善的情况下，不断增加的国内库存肯定会给未来棕榈油价格带来很大压力。

然而，目前棕榈油市场的价格仍然是基于马来西亚的毛棕榈油。虽然印尼棕榈油基本面疲软，但在印尼没有扩大棕榈油出口之前，马来西亚棕榈油市场价格仍将得到大力支撑。这主要是因为东南亚棕榈油仍处于减产周期，而马来西亚棕榈油库存处于历史低点。12月马来西亚棕榈油库存仅为126.49万吨，为近10年来最低值。在棕榈油产量明显上升之前，马来西亚棕榈油库存很难大幅上升。尽管1月份出口量大幅下降，但如果不大幅降低印尼的出口关税，马来西亚棕榈油出口量在2-3月份肯定会有一定程度的反弹。在原油价格持续上涨的背景下，棕榈油价格短期内不会大幅下跌，将保持在高位进行调整。然而，夏季后增加棕榈油产量的预期可能会在第二季度后打击棕榈油价格。特别是如果印尼棕榈油的囤积问题得不到有效解决，棕榈油价格可能会变成下降趋势，直到棕榈油和柴油的价差降低到正常水平。

国内植物油处于低库存状态

除了美豆和马来西亚棕榈油库存低，国内植物油也处于低库存水平。虽然未来蛋白质需求的增加可能会增加对油料植物的压榨，但油料库存能否快速增加仍值得考虑。一方面，加拿大油菜籽进口尚未恢复，预计菜籽油库存将长期保持低位。豆油库存的增长是衡量国内油脂供应的主要标准;另一方面受到巴西新豆上市时间的限制。由于巴西大豆的种植期今年推迟，新豆上市将推迟1-2周。如果巴西的大豆能在3月中旬大量供应，那么巴西到中国的船期是45天，也就是说5月以后就可以有大量的巴西大豆到港。短期内，由于春节前库存结束，豆油库存可能会上移，但假期过后，下游仍面临一波补货行为。在进口大豆供应有限的情况下，豆油库存仍将进一步下降，尤其是在巴西大豆供应较低的情况下，国内豆油库存可能达到60万吨以下的水平。5月份，豆油价格仍将得到强力支撑。在美豆价格持续上涨的情况下，豆油价格将再次上涨。

结论

中长期来看，由于巴西大豆产量高，印尼生物柴油政策难以推广，植物油价格可能在夏季面临大幅回调。但短期内国内外植物油库存处于低位，使得盘面价格仍有较强支撑，尤其是国内豆油库存可能面临进一步下行趋势。现在说植物油价格已经见顶还为时过早。不建议在当前位置做空整体植物油价格，尤其是豆油价格可能在春节后随着库存持续减少而出现新一轮上涨。

植物油整体价格的顶部可能出现在4月中上旬。随着豆油多头获利离场，以及巴西大豆到港预期，植物油价格走势将明显反转，棕榈油价格将领跌三大油脂。目前还可以考虑做多豆粕期货2105合约，或者以7600元/吨左右的价格买入豆油期货2105合约。